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-- Title : 이자율의 위험구조와 기간구조
-- Reference : BDMBA, 미쉬킨의 화폐와 금융
-- Tag : 기대이론 분할시장이론 유동성 프리미엄 이론 위험중립적 완전대체재 선호처 이론 특정시장 선호 이론
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■ 이자율의 위험구조
• 동일한 만기를 가진 채권들은 다음 요인들로 인해 서로 다른 이자율을 가짐
- 채무불이행 위험(default risk)
- 유동성(liquidity)
- 세금부과여부(tax considerations)
• 채무불이행 위험: 채권의 발행자가 이자지불 또는 액면가를 지불할 수 없거나 지불할 의사가 없을 가능성
- 미국 재무부 장기 채권은 채무불이행이 없는 채권으로 여겨짐(미국 정부는 세금을 증가시킬 수 있다).
- 위험 프리미엄(Risk premium): 동일한 만기를 가지면서 채무불이행 위험이 있는 채권의 이자율과
채무불이행 위험이 없는(risk-free) 채권 (미국 재무부 채권)의 이자율간의 스프레드(spread)
즉, iR=if + Risk premium
• 유동성: 자산이 현금으로 전환될 수 있는 상대적 용이성
- 채권의 매도 비용
- 채권시장에 존재하는 매입자와 매도자의 수
• 소득세 부과여부
- 지방채에 대한 이자지불은 연방소득세 부과가 면제되어 있음
■ 이자율의 기간구조(term structure of interest rates)
• 동일한 채무불이행 위험, 유동성, 세금부과를 가지는 채권들은 잔존만기가 다르기에 서로 다른 이자율을 가질 수 있음
• 수익률 곡선(yield curve):
동일한 채무불이행 위험, 유동성, 세금부과를 가지는 채권들의 만기에 따른 수익률을 나타낸 곡선
- 우상향 곡선: 장기 이자율이 단기 이자율보다 높다.
- 수평한 곡선: 장기 이자율과 단기 이자율이 같다.
- 우하향 곡선: 장기 이자율이 단기 이자율보다 낮다.
■ 이자율의 기간구조 특징, 정형화된 사실(stylized facts)
• 사실 1) 서로 다른 만기를 가지는 채권들의 이자율들은 시간이 흐름에 따라 함께 움직인다.
• 사실 2) 단기이자율이 낮을 때, 수익률곡선은 우상향의 기울기를 가질 가능성이 크다.
단기 이자율이 높을 때, 수익률곡선은 우하향하거나 역전될 가능성이 크다.
• 사실 3) 수익률고선은 일반적으로 우상향한다.
■ 이자율 기간구조에 관한 3가지 이론
• 기대이론(Expectations theory)은 [사실 1]과 [사실 2]는 설명하나 [사실 3]은 설명하지 못한다.
• 분할시장이론(Segmented markets theory)은 [사실 3]을 설명하나 [사실 1]과 [사실 2]를 설명하지 못한다.
• 유동성 프리미엄 이론(Liquidity premium theory)은 3가지 사실을 설명하기 위해 기대이론과 분할시장이론을 결합한다.
■ 기대이론(Expectations theory)
• 장기채권의 장기이자율은 투자자들이 장기채권의 수명 기간 동안 발생할 것으로 예상하는
단기채권의 단기 이자율을 평균한 값과 동일함
• 채권수요(매입)자 또는 투자자는 다른 만기의 채권보다 특정의 만기 채권을 더 선호하지 않는다.
- 위험중립적 (risk-neutral)
즉, 어느 한 만기 채권의 기대수익률이 다른 만기 채권의 기대수익률보다 낮으면 이 만기의 채권을 보유하지 않는다.
- 장기채권과 단기채권을 완전대체재 (perfect substitutes)로 간주한다.
• 이자율의 기간구조가 왜 서로 다른 시점에서 변화하는지를 설명해준다.
• 서로 다른 만기들을 가진 채권들의 이자율이 왜 시간이 흐름에 따라 함께 움직이는지를 설명해준다. [사실 1]
• 단기 이자율들이 낮을 때, 수익률 곡선들이 왜 우상향하고 , 단기 이자율들이 높을 때, 수익률 곡선들이 왜
우하향하는 지를 설명해준다. [사실 2]
• 수익률 곡선들이 왜 통상적으로 우상향하는지를 설명할 수 없다. [사실 3]
■ 분할시장이론(segmented markets theory)
• 투자자들은 특정의 만기를 가진 채권을 선호한다.
ex) 생명보험회사는 장기채무를 장기자산으로 매치(term match)시킴으로써 위험을 회피(risk-averse)할 수 있다.
• 서로 다른 만기들을 가진 채권들은 대체재가 아니다.
그 결과, 서로 다른 만기를 가지는 채권의 이자율은 각 채권의 수요와 공급에 의해 결정된다.
• 투자자가 일반적으로 이자율 위험이 낮은 단기채권을 선호하면, 수익률곡선이 일반적으로 우상향하는
이유를 설명해준다. [사실 3]
■ 유동성 프리미엄 이론(liquidity premium theory)과 선호처 이론(perferred habitat theory)
• 장기이자율은 장기채권의 수명기간 동안 예상되는 단기이자율의 평균과 장기채권의 수요와 공급상황에 반응하는
유동성 프리미엄의 합으로 결정된다.
• 서로 다른 만기들을 가진 채권들은 완전 대체재가 아니라 불완전 대체재 (imperfect substitutes)이다.
■ 특정시장 선호 이론
• 투자자들은 다른 만기보다 특정한 만기를 가진 채권들에 대한 선호를 가지고 있다.
• 투자자들은 더 높은 기대수익률을 얻는 경우에만 서로 다른 만기들을 가진 채권들을 기꺼이 매입한다.
• 투자자들은 장기 채권들보다 단기 채권들을 선호할 가능성이 크다.
• 서로 다른 만기를 가진 채권의 이자율은 시간이 흐름에 따라 함께 움직인다.
- 유동성 프리미엄을 나타내는 식의 첫 번째 항에 의해 설명된다.
• 단기이자율이 낮을 때, 수익률곡선은 우상향하는 경향을 가지고 단기이자율이 높을 때, 수익률곡선은 우하향하는
경향을 가진다.
- 첫 번째 경우는 유동성 항에 의해 설명되고 두 번째 경우는 낮게 예상되는 단기이자율의 평균에 의해 설명된다.
• 수익률곡선은 일반적으로 우상향한다.
- 만기가 길어짐에 따라 유동성 프리미엄이 커진다는 사실에 의해 설명된다.
